Анализ Whale Research: 3 ключевых фактора роста Circle на рынке цифровых активов

Несмотря на превышение показателей по выручке, доходы Circle, основанные на резервах, остаются стабильными, а масштабы $USDC продемонстрировали устойчивость к волатильности крипторынка. Тем не менее, возникающий регуляторный риск вокруг распределения доходов от резервов вносит новую неопределенность в критически важное партнерство компании с Coinbase.

В четвертом квартале 2025 года Circle сообщила о совокупном доходе и доходе от резервов в размере $770 млн и завершила год с $75,3 млрд $USDC в обращении (рост на 72% в годовом исчислении). Поскольку результаты превзошли ожидания, реакция рынка акций была мгновенной.

• Главный инвестиционный вывод кроется глубже заголовков о доходах. Бизнес-модель Circle можно описать формулой: «ставка + масштаб $USDC + экономика дистрибуции», хотя компания и пытается переориентироваться на платежную инфраструктуру и доходы от прикладного уровня.
• Несмотря на почти 50-процентное падение цены биткоина и общую слабость крипторынка, совокупное предложение стейблкоинов осталось стабильным — динамика, не наблюдавшаяся в предыдущие периоды «медвежьего» рынка. Стейблкоины отвязались от волатильности цен, что делает компонент «масштаба» в модели Circle менее поводом для беспокойства.
• Настоящая неопределенность сейчас заключается в экономике дистрибуции. Недавние интерпретации OCC (Управления контролера денежного обращения США), связанные с Законом GENIUS, ставят под вопрос, могут ли структуры вознаждений на биржах, привязанные к $USDC, рассматриваться как недопустимая косвенная передача доходности. Если регуляторы ограничат способы разделения дохода от резервов с партнерами, многолетнее коммерческое соглашение Circle и Coinbase может оказаться под давлением.

Краткий обзор 4-го квартала и модель доходов Circle

В пресс-релизе Circle за 4-й квартал 2025 года сообщается о $75,3 млрд $USDC в обращении на конец года и общем доходе в $770 млн. Руководство также подтвердило прогноз по KPI, предусматривающий среднегодовой темп роста (CAGR) объема $USDC в 40% на протяжении нескольких циклов.

В бизнес-модели Circle выделяются две детали:

• Компания раскрыла доход от резервов в размере $733 млн в 4 квартале (рост на 69% г/г) при «ставке доходности резервов» 3,8% (снижение на 68 базисных пунктов г/г). Расширение обращения $USDC с лихвой компенсировало снижение процентных ставок.
• Расходы на дистрибуцию и транзакции составили $461 млн (рост на 52%), что указывает на сохраняющуюся зависимость от партнерств, особенно с Coinbase.

Компания расширяет продуктовую линейку (платежная сеть Circle, блокчейн Arc, протокол CCTP), чтобы снизить зависимость от процентных ставок. «Прочая выручка» в 2025 году достигла $110 млн, что выше прогнозов. Рост доходов от инфраструктуры поддерживает нарратив о трансформации бизнес-модели Circle.

Основные продукты в этой категории включают:

• Circle Payment Network — глобальная система переводов на базе стейблкоинов с лицензиями в 55 юрисдикциях (включая лицензии денежных переводов в США и соответствие нормам MiCA в ЕС).
• Arc Blockchain — корпоративный блокчейн уровня 1 (Layer-1) для программируемых денег и приложений с реальными активами.
• Инструменты для разработчиков, такие как протокол межсетевой передачи (CCTP).

Хотя доход от резервов по-прежнему доминирует в выручке, рост доходов от инфраструктуры поддерживает идею трансформации бизнес-модели Circle.

Стейблкоины отвязались от колебаний цен крипторынка

Несмотря на падение биткоина почти на 50% от пика конца 2025 года, предложение стейблкоинов практически не сократилось. Данные Defillama показывают общую капитализацию рынка стейблкоинов около $310 млрд, что по-прежнему является исторически высоким уровнем.

По данным Visa, объем транзакций со стейблкоинами в феврале 2026 года даже обновил исторический максимум, составив $1,73 трлн, несмотря на глубокий «медвежий» рынок и индекс страха и жадности в зоне «экстремального страха».

Это отличается от ранних циклов, когда сопоставимые падения сопровождались массовыми погашениями стейблкоинов и оттоком капитала. К 2026 году стейблкоины стали использоваться шире: для трансграничных расчетов, ончейн-платежей и казначейского управления. Это снижает прямую связь между спекулятивным аппетитом и совокупным предложением.

Экономика дистрибуции и регуляторные риски

Самый важный фактор риска для Circle — это разъяснения регуляторов относительно разделения доходности (yield sharing).

OCC недавно сигнализировало о жесткой интерпретации Закона GENIUS, запрещающего выплату процентов по стейблкоинам. Если предложение будет принято, оно может ограничить схемы, в которых доход от резервов косвенно финансирует программы вознаграждения пользователей. Это напрямую влияет на отношения Circle и Coinbase.

Закон GENIUS запрещает эмитентам стейблкоинов выплачивать проценты. До сих пор индустрия исходила из того, что запрет касается только прямых выплат. Однако предложение OCC утверждает, что тесные финансовые связи между эмитентом и платформой делают «высоковероятным» факт косвенной передачи доходности через посредника.

Поскольку значительная часть дохода Circle распределяется в пользу Coinbase для стимулирования продвижения $USDC, изменение правил игры может разрушить текущую структуру дистрибуции. С точки зрения инвестора, это риск для эффективности каналов продаж через биржи.

Итог

Среда процентных ставок остается цикличной, но масштаб $USDC показал структурную устойчивость во время текущей слабости рынка. Основная неопределенность на будущее лежит в плоскости экономики распределения.

Пока OCC не финализирует правила, а законодательные переговоры не прояснят статус вознаграждений от третьих лиц, структура дистрибуции Circle–Coinbase остается крупнейшим фактором риска для доходов компании в краткосрочной и среднесрочной перспективе.

Отказ от ответственности: Данная информация не является инвестиционным советом. Весь контент представлен исключительно в ознакомительных целях.

The post Анализ Whale Research: 3 ключевых фактора роста Circle на рынке цифровых активов appeared first on BeInCrypto.